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李立峰:资管细则核心内容重点解读||去杠杆仍是主线

2018-07-23 12:39:43来源:李立峰作者:李立峰等

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事件

7月20日晚间,银保监会发布《商业银行理财业务监督管理办法》(简称“理财新规?#20445;?#24449;求意见稿;随后央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指?#23478;?#35265;有关事项的通知》(简称“通知”或“补充通知?#20445;?证监会就《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法(征求意见稿)》及其配套细则对外公开征求意见(简称“配套细则?#20445;?#19977;份文件均为资管新规的配套政策。?#38142;耍?#22830;行、银保监会、证监会的资管规则已全部出齐。

《办法》核心要点

一、银保监会《理财新规》五方面内容:1. 将单只公募理财产品的销售起点由目前的5万元降至1万元;2. 规范产品运作,实行净值化管理;3. 要求理财产品投资非标准化债权类资产需要期限匹配;4. 现行银行理财业务监管制度规定公募理财产?#20998;?#33021;投资货币型和债券型基金,《办法》放开了相关限制,?#24066;?#20844;募和私募理财产品投资各类公募证券投资基金;5. 过渡期要求与“资管新规”保持一致,过渡期自本办法发布实施后至2020年12月31日。过渡期结束后对于因特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产,以及未到期的存量股权类资产,经报监管部门同意,商业银行可以采取?#23454;?#23433;?#29275;?#31283;妥有序处理。

二、央行《通知》规定四大内容:

1. 进一步明确公募资管产品可?#20801;实?a href='http://www.snlfr.tw/gupiao/7625'>投资非标;2. 老产品可以投资新资产;3. 部分定期开放式资管产品可用摊余成本法计量;4. 不硬性设置阶段性压降要求,金融机构自主整改。

三、证监会发布《配套细则》三大内容:

1. 统一证券公司、基金管理公司、期货公司及其子公司等各类证券期货经营机构私募资管业务监管规则,消除监管套利;2. 进一步明确了资管产品的投资者?#23454;?#24615;管理、非标债权类资产投资的限额管理、流动性指标管理、信息披露等具体指标和监管要求,简便可行;3. 立足当前市场运行特点和存量资管业务情况,设置了与《指?#23478;?#35265;》相同的过渡期,并且做了“新老划断”的柔性安?#29275;?#36807;渡期结束后,对于确因特殊原因难以规范的存量非标准化债权类资产,以及未到期的存量非标准化股权类资产,经证监会同意,采取?#23454;?#23433;排妥善处理。

报告正文

一、大的背景:此次陆续出台的三份文件,是4月纲领性文件《资管新规》的配套细则,引导金融机构执行“资管新规”

今年4月27日,《关于规范金融机构资产管理业务的指?#23478;?#35265;》出台,但由于一些具体的操作细节没有明确,缺乏配套细则指引,一些金融机构出?#33267;恕?#19968;刀?#23567;?#30340;激进操作或者停驻不前、观望的情形,而此次央行下发的《通知》、银保监会发布的《理财新规》以及证监会出台的《配套细则》,是对于金融机构在资管新规执行中的一些模糊认识进行详细的解释和补充,使得金融机构在具体实施资管新规细节上把握的到位,平稳有序的进行金融去杠杆。

此次新规将影响到全行业47万亿资金。根据银保监会公布数据,截至6 月末,银行非保本型理财产品余额为21 万亿元,证券期货经营机构私募资产管理业务规模合计25.91万亿元,其中证券公司及其子公司约 14.92万亿元,基金公司及其子公司约10.83万亿元,期货公司及其子公司约1600亿元。这意味着此次新规将对47万亿元的资金市场产生影响。

设置了过渡期,实施“新老划断?#20445;?#23545;于金融去杠杆“非一刀?#23567;?#30340;原则,市场已有充分的预期。关于过渡期的时间区间,自该办法发布实施后至2020年12月31日。过渡期内,商业银行新发行的理财产品应当符合本办法规定;对于存量理财产品,商业银行可以发行老产品对接存量理财产品所投资的未到期资产,但应当?#32454;?#25511;制在存量产品的整体规模内,并有序压缩递减。

二、《资管新规》执?#20449;?#22871;文件中核心变化的要点

关键点一:公募理财产品的销售门槛从5万元降至1万元,增强理财产品募集能力

本次发布的《办法》征求意见稿将单只公募理财产品的销售起点由目前的5万元降至1万元,降低了理财产品购买门槛,扩大银行理财客户?#27573;А?#32531;解商业银行的理财资金端的压力。有利于募集能力增强,但首次仍要求面签并加强销售管理,约束了互联网、电子化代销发行空间。

关键点二:公募资管产品可投非标,但实际操作上仍存在较大的障碍

具体而言,资管新规指?#23478;?#35265;并未明确规定公募产品不?#24066;?a href='http://www.snlfr.tw/gupiao/7625'>投资非标。资管新规没有说绝对不?#24066;?a href='http://www.snlfr.tw/gupiao/7625'>投资非标,而是“主要”投资标准化,也就是可以“?#35782;取?a href='http://www.snlfr.tw/gupiao/7625'>投资非标。公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票外,还可?#20801;实?a href='http://www.snlfr.tw/gupiao/7625'>投资非标准化债权类资产,而实际?#24076;?#24456;多公募新产品报备的过程中,不批准其买入非标,尽管此次《通知》中明确了公募资管产品可以投一部分非标,但是投资比例仍有较强限制,在期限匹配和集中度上也有较为?#32454;?#30340;要求。

关键点三:过渡期内可以发行老产品投资新资产

央行的通知明确过渡期内,金融机构可以发行老产品投资新资产,其资产投向,应优先满足国家重点领域和重大工程建设续建项目和?#34892;?#24494;企业融资需求,但老产品的整体规模应当控制在《指?#23478;?#35265;》发布前存量产品的整体规模内,且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。这是维?#33267;?#21160;性稳定、缓解信用紧缩状况的必要措施。如果“新资产”中包括非标,这也就意味着只要存量非标规模不增加,且新发非标于2020年前到期,仍可纳入资产池中,实体企业非标续作压力将得到部分缓解。

关键点四:?#24066;?#31867;货币理财使用摊余成本法

在今年4月发布的《资管新规?#20998;傅家?#35265;中,仅?#24066;?#37096;分满足条件的封闭产品使用摊余成本法计价,此次央行出台的《通知》?#30053;觥?#36807;渡期内封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品、银行现金管理类理财产品适用摊余成本计量”。相较净值化管理,摊余成本法计价的产品收益率波动低、客户接受度相对?#32454;擼?#30001;此降低《资管新规》的实施对于银行理财规模的冲击。

关键点五:不硬性提阶段性的压降要求,金融机构自主有序整改

文件对过渡期取消一刀切,降低市场冲击。银行可以自主确定资管新规过渡期内(不得晚于2020年年底)理财业务的整?#21215;?#21010;,过渡期结束后由于特殊原因而难以回表的存量非标以及未到期的存量股权类资产,经同意可以另行安排。

三、《资管新规》执?#20449;?#22871;文件对市场的影响

关于此次陆续出台的三份资管新规配套文件,总体上我们认为实际“放松”的程?#28909;?#20110;市场过于?#27490;?#30340;预期。《理财新规》、《通知》、《配套文件》有助于更加清晰、明确的指导金融机构开展相关业务,?#23454;比?#21270;了某些领域的监管要求,提高了监管政策的弹性空间,避免因监管过急、过快而造成不必要的系统性金融风险。但客观上讲,底线思维和结构调整并存,这本就该是我们看政策的长期思路,此次配套文件的?#25226;?#23376;落地”所带来的风险偏好提升将有限,去杠杆仍在路上。

1、“穿透式监管、严禁期限错配、严禁开展资金池业务、打破刚性兑付,去杠杆防风险”仍为《资管新规》所主张的核心原则。此次陆续出台的三份文件并不是对今年4月份《资管新规》纲领性文件的修改,更不是对《资管新规》做些原则上的让步,是引导金融机构执行“资管新规”。

2、资管新规配套文件的落地意味着金融机构在实施资管业务中终于有“细则”可依,但去杠杆的政策仍是大的?#36739;潁?#30446;前能看到的迹象还是以调整节奏和力度为主。监管政策明确了大金融监管大的框架,具体实施的要求,消除了过去2个月产品发行因细则未定带来的不确定性。文件在一些细节上做了更加具体化的规定,一定程度上缓解了非标和委外清理的压力,效果如何,具体执行机构仍存在不少的疑虑。

3、仅作政策微调,提振风险偏好有限,市场“存量消耗”格局短期还是没有改变。监管部门多次提到“不搞齐步走、一刀切,不硬性提阶段性压降要求,引导金融机构平稳过渡?#20445;?#19978;述资管监管的基本原则已?#20174;?#22312;市场预期中,在金融去杠杆的过程中防止突击压降导致断?#29575;?#30340;产品收缩,以及集中处置加剧资产价格波动。站在当前时点,我们倾向于“抢A股反弹”的收益风险比仍不具备对称,建议投资者控制仓位前提下耐心静待转机。行业配置?#24076;?#24403;前宏观经济“稳中趋降”背景下, “企业盈利确定性远高于其成长性?#20445;?#35797;图去寻找“α”的板块或个股,而相应的缩小“β”板块的配置。具体到行业配置?#24076;?#25105;们仍主推低估值“大金融板块。

风险因素:相关改革进度不及预期、政策监管(金融去杠杆等)、海外黑天鹅事件(政治风险、主权评级下调等)


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